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一、预重整 “马拉松”：从主动申请到三度延期，究竟卡在哪？
（一）延期时间线：从 6 个月到 21 个月，创行业重整周期纪录
在生猪养殖行业的跌宕起伏中，天邦食品的预重整之路堪称一场漫长的 “马拉松”。回溯到 2024 年 3 月 18 日，当时的天邦食品深陷债务泥沼，以无法清偿到期债务、明显缺乏清偿能力，却仍具重整价值为由，主动向有管辖权的人民法院递交了重整和预重整申请 。这一主动求变之举，在行业内引发了广泛关注，大家都期待着天邦能借此摆脱困境，重焕生机。
同年 8 月 9 日，宁波中院正式决定启动天邦食品的预重整程序，初始设定的预重整期间为六个月，本以为在这半年时间里，天邦食品能顺利梳理债务、引入投资人，完成一系列重整准备工作。然而，现实却远比想象复杂。随着时间的推移，诸多难题逐渐浮出水面，2025 年 2 月 8 日，在距离初始预重整期限截止仅剩不到一个月时，宁波中院准许天邦食品的延期申请，将预重整期间延长至 2025 年 5 月 9 日 。
可即便如此，问题并未得到彻底解决。2025 年 5 月 8 日，就在首次延期即将到期之际，天邦食品确定了厦门建发物产有限公司联合体为中选投资人，并与之签订重整投资协议。本是振奋人心的消息，但复杂的利益协调和债务处理工作仍未完成，宁波中院不得不再度准许延期，将预重整期间延长至 2025 年 11 月 9 日。
进入 2025 年 11 月，第三次延期申请又摆在了众人面前。11 月 3 日，天邦食品以预重整各项工作仍在开展过程中为由，向宁波中院申请再次延长六个月预重整期间。11 月 6 日，宁波中院出具决定书，为实现天邦食品财产价值最大化、最大程度保护全体债权人及债务人合法权益，确保预重整实现应有效果，准予延期，将预重整期限延期至 2026 年 5 月 9 日 。从最初的 6 个月，一路拉长至 21 个月，天邦食品的预重整周期远超傲农生物、正邦科技等同行重整周期，不禁让人疑惑：这场 “马拉松” 式的预重整，到底卡在哪了？
（二）投资人 “分批入场” 背后的利益博弈
在天邦食品的预重整进程中，投资人的引入是关键一环，然而，这一过程却充满波折，背后隐藏着复杂的利益博弈。2025 年 5 月 8 日，天邦食品与厦门建发物产有限公司、南宁漓源粮油饲料有限公司签署《重整投资协议》，确定了厦门建发物产有限公司联合体为中选投资人，这两家产业投资人合计投资金额为 7.4 亿元，以 1.85 元 / 股的价格受让公司 2 亿股转增股份。建发物产作为厦门国资委背景的企业，2024 年营业额超 1000 亿元，在农产品供应链领域占据领先地位，其参与天邦食品重整，看重的是与天邦在生猪养殖主业上的上下游协同，希望通过整合资源，构建更完善的产业链，提升整体竞争力 。
而南宁漓源作为民营企业，主营业务为全价饲料生产及销售，其入局也旨在拓展业务版图，加强在农牧领域的布局。此后，天邦食品又陆续引入财务投资人。6 月 25 日，与中国对外经济贸易信托有限公司、天津美纳企业管理合伙企业（有限合伙）等 8 家公司签署重整投资协议；7 月 16 日，再与广州资产管理有限公司、成都吉瑞泽雅企业管理合伙企业（有限合伙）、南昌玉泽企业管理合伙企业（有限合伙）签署相关重整投资协议 。这些财务投资人，大多关注短期回报，期望通过投资天邦食品，在未来一段时间内获得可观的收益。
产业投资人和财务投资人的目标差异，导致在股权比例和债务清偿顺序上产生了明显分歧。在股权比例方面，目前产业投资人合计持股约 4%，他们希望通过后续的资源整合和业务协同，逐步提升天邦食品的价值，进而获得更大的话语权；而财务投资人则希望在短期内获得较高的股权回报，以保障自身的投资收益 。这种分歧使得股权结构的确定变得异常艰难，需要反复协商和平衡。
债务清偿顺序上，产业投资人更倾向于优先保障企业的正常运营和发展，将资金用于优化生产、拓展市场等方面，以提升企业的长期偿债能力；而财务投资人则更关注自身债权的快速清偿，希望在重整过程中优先收回投资。这种利益博弈，使得债权债务关系的梳理和重组工作耗时巨大。正如北京东方艾格分析师徐洪志指出：“分批引入投资人导致估值体系不统一，债务重组方案需反复磨合，这是延期主因。” 不同投资人对公司估值、股权结构、债务处理等方面存在差异化诉求，需要预重整管理人逐一协调，这无疑给天邦食品的预重整工作带来了巨大挑战。
二、财务高压红线：70% 负债率高悬，亏损窟窿难填
（一）负债规模 “砍半” 仍处高危区间
在天邦食品的财务状况中，资产负债率就像一把高悬的达摩克利斯之剑，时刻威胁着企业的资金安全。2023 年三季度末，天邦食品的负债总额高达 162 亿元，资产负债率飙升至 87%，这一数据犹如一记警钟，敲响了企业财务危机的前奏。为了缓解债务压力，天邦食品开启了漫长而艰难的自救之路，通过一系列资产处置和债务重组等措施，负债总额在 2025 年三季度末降至 94.78 亿元 。
然而，即便负债规模近乎 “砍半”，70% 的资产负债率仍远超行业正常水平。北京东方艾格农业咨询有限公司高级分析师徐洪志明确指出，正常情况下，企业负债率不应高于 40%；即便在行业周期上行、企业快速扩张时，负债率最好也不要超过 60% 。天邦食品 70% 的负债率，意味着每 100 元资产中，有 70 元是通过负债获取的，其资金结构的风险性不言而喻。
从短期偿债能力来看，天邦食品的流动负债高达 78.1 亿元，而流动资产仅为 56.07 亿元，流动比率远低于 1，这表明企业短期内可能面临资金周转困难，无法及时足额偿还到期债务。为了维持资金链的运转，天邦食品不得不 “借新还旧”，仅 2025 年三季度就产生财务费用 1.2 亿元，占当期营收的 6% 。这一比例在同行中处于较高水平，沉重的利息负担进一步侵蚀了企业的利润空间。
对比行业龙头牧原股份和温氏股份，差距更是一目了然。牧原股份资产负债率常年维持在 25% 左右，温氏股份也在 45% 上下，它们凭借合理的负债结构和强大的盈利能力，在行业中稳健前行。而天邦食品却因高负债率陷入资金困境，每一步都走得小心翼翼。高负债率不仅增加了企业的融资难度和成本，还限制了其在市场上的扩张和创新能力，使天邦食品在激烈的市场竞争中处于劣势。
（二）养殖成本高企叠加猪价暴跌，三季度单季亏近亿
2025 年，对于天邦食品来说，是充满挑战的一年。在这一年里，养殖成本高企和猪价暴跌两大难题交织，让企业陷入了严重的亏损困境。2025 年 10 月，天邦食品销售数据显示出严峻的经营状况。商品猪销售均价为 11.77 元 / 公斤，环比下滑 13.98%，而同期公司育肥完全成本却高达 13.24 元 / 公斤 。这意味着每销售一头商品猪，天邦食品就要亏损超过 140 元。
从整体经营数据来看，前三季度公司营收为 67.19 亿元，同比下降 5.98%；归母净利润更是大幅下降 80.65%，仅为 2.60 亿元 。而第三季度的表现尤为糟糕，归母净利润亏损 9248.51 万元，这是天邦食品自 2024 年摘帽（ST 天邦）后首次出现季度亏损，无疑给企业发展蒙上了一层阴影。
与行业内其他头部企业相比，天邦食品的养殖成本明显偏高。牧原股份在 2025 年 9 月披露，其生猪养殖完全成本在 11.6 元 / 公斤左右，内部最优秀的场线成本更是可以做到 10.5 元 / 公斤；温氏股份在 2025 年 8 月投资者调研公告中提到，企业肉猪养殖综合成本约为 12.2 - 12.4 元 / 公斤；神农集团在 9 月份生猪养殖完全成本为 12.5 元 / 公斤 。天邦食品 13.24 元 / 公斤的成本，比牧原股份高出约 14%，比温氏股份高出 8% - 9%。
北京东方艾格分析师徐洪志指出，天邦食品成本居高不下的核心问题在于产能利用率严重不足，仅有 50% 左右 。这导致猪场的折旧摊销、设备维护等固定成本分摊到每头猪上的费用过高。以一个年产能 100 万头的猪场为例，若实际出栏量只有 50 万头，那么原本分摊到 100 万头猪上的固定成本，现在要由 50 万头猪承担，每头猪的成本自然大幅增加。此外，在饲料成本控制方面，天邦食品也不占优势。饲料作为生猪养殖的主要成本之一，其价格波动和采购策略对养殖成本影响巨大。天邦食品在饲料采购渠道、议价能力等方面可能存在不足，导致饲料成本高于同行。
进入 10 月份以来，猪价下跌加速，整个行业面临阶段性亏损。中邮研报显示，截至 10 月 31 日当周，自繁自养生猪头均亏损 89 元左右，外购仔猪头均亏损 179 元 。2024 年 5 月以来生猪产能的增加，对应着 2025 年四季度以及 2026 年一季度供给继续增加，预计猪价仍将承受较大压力。在这种市场环境下，天邦食品的高成本劣势被进一步放大，亏损窟窿也越来越难填补。
三、经营层面 “内忧外患”：销量增长难掩盈利颓势
（一）“以量补价” 策略失效，收入反降 4.25%
在生猪市场的激烈竞争中，天邦食品试图通过 “以量补价” 的策略来维持业绩增长，然而，2025 年的市场形势却给了这一策略沉重一击。2025 年 10 月，天邦食品销售数据显示出这一策略的失效。当月，公司销售商品猪 68.60 万头，环比增长 11.95% ，这一销量增长幅度在行业内并不逊色，本以为能够凭借销量的提升来弥补价格下跌带来的损失。但现实却很残酷，销售收入仅为 6.07 亿元，环比下滑 4.25% 。这一量增价跌的矛盾，清晰地表明了 “以量补价” 策略在当前市场环境下难以奏效。
从 2025 年 1 - 10 月的累计数据来看，天邦食品销售商品猪 532.33 万头，同比增长 6.76% ，销量增长态势明显。然而，销售收入却为 66.92 亿元，同比下降 7.96% 。进一步分析销售结构，会发现仔猪销售占比过高成为制约收入增长的重要因素。1 - 10 月仔猪销售 189.83 万头，占总出栏量的 35% ，远高于行业平均 20% 的水平 。仔猪价格相对较低，且市场需求波动较大，过多依赖仔猪销售，使得天邦食品在终端商品猪市场的份额和收益受限。终端商品猪的销售不仅能带来更高的利润，还能提升品牌知名度和市场影响力。天邦食品在这方面的不足，导致其在市场竞争中处于被动地位。
在食品加工业务方面，副总裁严小明的辞职更是给公司带来了不小的冲击。严小明作为公司猪肉制品加工业务的主要负责人，在行业内拥有丰富的经验和资源。他的离职，使得食品加工业务在短期内陷入动荡。2025 年上半年，公司深加工产品销量同比下降 14.52% ，这一业务本应成为天邦食品多元化发展的重要支撑，如今却因人事变动而未能发挥应有的作用，无法有效对冲养殖业务的亏损。
（二）行业周期下行，产能去化迫在眉睫
2025 年，生猪行业周期下行的趋势愈发明显，给天邦食品带来了巨大的生存压力。中邮研报指出，2025 年四季度生猪供给同比增长 15% ，市场供过于求的局面进一步加剧。天邦食品作为 “猪价敏感型” 企业，在这样的市场环境下，成本劣势被无限放大。
尽管天邦食品宣称 2026 年成本目标降至 13 元以下，但当前的产能利用率和母猪质量问题，让这一目标的实现充满挑战。目前，公司能繁母猪存栏 26.2 万头，产能利用率仅为 52% 。这意味着大量的养殖设施处于闲置状态，而这些设施的维护、折旧等成本却依然存在，进一步拉高了每头猪的养殖成本。若猪价持续低于 12 元，按照当前的成本和产能情况，天邦食品每月亏损将超过 5000 万元 。
在母猪质量方面，天邦食品也面临着严峻的问题。PSY（每头母猪每年提供的断奶仔猪数）低于 22 头的母猪占比达 20% ，这些低效母猪不仅繁殖能力差，还消耗大量的饲料、人力等资源，却无法为公司带来相应的收益。为了降低成本，提高养殖效益，天邦食品不得不加速淘汰低效母猪。这一过程虽然痛苦，但却是在行业周期下行阶段，企业实现自救的必要举措。通过淘汰低效母猪，优化母猪结构，提高整体繁殖效率，天邦食品有望在未来降低养殖成本，提升市场竞争力。然而，这一过程需要时间和资金的支持，在当前预重整尚未完成、资金紧张的情况下，天邦食品的产能去化之路困难重重。
四、管理层 “地震”：信披违规 + 核心高管离职，信心如何修复？
（一）信披违规遭监管谈话，董事长公信力受损
2025 年 8 月，天邦食品因信披违规事件被推上了舆论的风口浪尖。这一事件的起因是 2023 年公司债务逾期以及关联交易披露不完整，导致董事长张邦辉、董事会秘书章湘云被深交所采取监管谈话措施 。这一处罚在资本市场上引起了轩然大波，也让天邦食品的形象遭受重创。
从时间线来看，2023 年，天邦食品在经营过程中出现了债务逾期的情况，这本应是公司重点关注并及时披露的重大事项。然而，公司在信息披露方面却存在严重漏洞，没有完整、准确地向投资者和市场披露相关信息。同时，在关联交易方面，也存在披露不及时、不完整的问题，这使得投资者无法全面了解公司的财务状况和经营风险。
这一信披违规事件，对天邦食品的预重整进程产生了直接且深远的影响。首先，投资人对公司财务透明度产生了严重的担忧。在资本市场中，信息透明度是投资者决策的重要依据。天邦食品的信披违规，让投资人对公司提供的财务数据和经营信息的真实性、准确性产生了怀疑，进而影响了他们对公司的信心。在后续的投资谈判中，部分财务投资人对公司的估值体系产生了动摇，他们不再轻易相信公司所给出的估值和发展规划。
为了降低投资风险，部分财务投资人在第二轮谈判中要求增加 “业绩对赌条款”。这一要求使得原本就复杂的投资谈判变得更加艰难。业绩对赌条款意味着，如果公司未来业绩无法达到约定目标，就需要对投资人进行补偿。这不仅增加了公司的经营压力，也使得投资人和公司之间的利益关系变得更加紧张。每一个条款的协商都需要耗费大量的时间和精力，双方在业绩目标、补偿方式、时间节点等方面都存在分歧，需要反复沟通和协调，这无疑进一步拉长了预重整的协商周期 。董事长张邦辉的公信力也受到了极大的损害。作为公司的掌舵人，董事长的诚信和能力是投资者信任的基础。信披违规事件发生后，投资者对张邦辉的领导能力和诚信度产生了质疑，这在一定程度上影响了公司在市场中的形象和声誉，也为公司未来的发展带来了潜在的阻碍。
（二）副总裁辞职重创食品业务布局
2025 年 9 月，天邦食品又遭遇了一次重大的人事变动，分管猪肉制品的副总裁严小明以 “家庭原因” 突然离职 。这一消息犹如一颗重磅炸弹，在公司内部和市场上引起了强烈反响。严小明在天邦食品工作长达 10 年，是公司的元老级人物，他对公司的发展历程和业务布局了如指掌。在这 10 年里，他从基层做起，逐步晋升，积累了丰富的行业经验和深厚的人脉资源。他主导的拾分味道品牌，是天邦食品在猪肉制品领域的重要布局，致力于打造高端猪肉食品，强调安全、健康、美味的产品理念，在市场上具有一定的知名度和影响力 。
他的离职，恰逢公司食品业务转型的关键期。天邦食品一直致力于业务多元化发展，食品业务是其重要的转型方向之一。公司计划在 2025 年将深加工收入占比提升至 40%，希望通过拓展食品业务，降低对生猪养殖业务的依赖，提高公司的抗风险能力。然而，严小明的离职，让这一计划遭遇了重大挫折。在他离职后，原规划的 20 家社区体验店落地停滞。这些社区体验店是公司直接触达消费者的重要渠道，通过体验店，公司可以展示产品、收集消费者反馈，进一步优化产品和服务。但由于严小明的离职，相关工作无人推进，体验店的选址、装修、人员招聘等工作都陷入了僵局。
与盒马、美团优选等大型电商平台的定制化合作也出现了断层。这些合作原本是公司拓展线上销售渠道、扩大市场份额的重要举措。通过与电商平台合作，公司可以借助平台的流量和资源，将产品推向更广泛的消费者群体。但严小明离职后，双方的沟通和协调出现了问题，合作项目的进度受到了严重影响，一些原本计划推出的定制化产品也无法按时上线 。这些问题直接影响了公司 Q4 食品业务 3 亿元营收目标的实现。食品业务作为公司未来发展的重要增长点，其业绩的下滑无疑给公司的整体发展带来了巨大压力。寻找合适的替代者也成为了公司的一大难题，由于严小明在行业内的专业性和独特经验，短期内很难找到能够完全替代他的人选，这使得公司食品业务在一段时间内将处于动荡和不稳定状态 。
五、破局关键点：当 “自救” 遇阻，能否等来行业东风？
（一）投资人协同效应待释放，建发物产的 “国资输血” 能否解渴？
在天邦食品的重整棋局中，厦门建发物产有限公司的入局无疑是一枚关键棋子。作为厦门国资委旗下的粮油供应链巨头，建发物产拥有强大的资源整合能力和资金实力。2024 年，其营业额超 1000 亿元，在农产品供应链领域处于领先地位 。自与天邦食品达成合作意向以来，建发物产承诺将为天邦提供一系列关键支持，其中饲料原料集采优惠和销售渠道开放备受瞩目。
在饲料原料集采方面，建发物产计划通过自身的采购优势，为天邦食品降低饲料采购成本。据测算，预计可降低采购成本 8% 。若 2026 年天邦食品实现 30 万吨饲料集中采购，按照当前市场价格估算，可节约成本 1.2 亿元。这对于深陷成本困境的天邦食品来说，无疑是一场 “及时雨”。通过降低饲料成本，天邦食品有望在一定程度上缓解养殖成本高企的压力，提升产品的市场竞争力。建发物产开放的东南亚销售渠道，也为天邦食品的产品出口提供了新的机遇。东南亚地区人口众多，对猪肉及其制品的需求旺盛，天邦食品可以借助这一渠道，拓展海外市场，增加销售收入 。
然而，这一切协同效应的实现，都依赖于一个前提条件：预重整工作必须在 2026 年内顺利落地。若预重整再次延期或失败，那么建发物产与天邦食品之间的供应链协同将停留在纸面上，无法真正发挥作用。一旦预重整失败，天邦食品的财务状况将进一步恶化，可能面临破产清算的风险。届时，建发物产的投资将面临巨大损失，双方的合作也将化为泡影。在当前预重整工作仍充满不确定性的情况下，建发物产的 “国资输血” 能否真正解天邦食品的燃眉之急，还有待时间的检验。
（二）行业周期拐点未至，天邦的 “生存窗口期” 还有多久？
在生猪养殖行业的周期波动中，天邦食品正处于艰难的 “生存窗口期”，等待着行业周期拐点的到来。农业农村部的最新预测给市场带来了一丝曙光，预计 2026 年下半年猪价或迎反弹 。这一预测基于对生猪产能去化和市场供需关系的分析，若预测成真，猪价的回升将为天邦食品等猪企带来喘息之机。在当前猪价低迷、成本高企的双重压力下，天邦食品的资金链已经十分脆弱。若想在行业寒冬中生存下来，并在未来的市场竞争中占据一席之地，天邦食品必须在未来 6 个月内将负债率压至 60% 以下 。目前 70% 的负债率，已经让天邦食品的资金安全岌岌可危，每一次资金周转都面临着巨大的挑战。
业内人士指出，若 2026 年 5 月预重整仍未落地，天邦食品不排除转为破产清算 。参考正邦科技的案例，正邦科技在重整失败后进入破产清算程序，其债权人清偿率低于 30% 。这意味着，一旦天邦食品走向破产清算，债权人的利益将受到极大损害，公司多年来的努力也将付诸东流。在未来的 6 个月里，天邦食品需要加快预重整进程，协调好投资人之间的利益关系，尽快确定合理的重整方案。要持续优化成本结构，提高产能利用率，降低养殖成本，增强自身的抗风险能力。只有这样，才能在行业周期拐点到来之前，守住生存的底线，等待市场的回暖，实现企业的重生。
结语：一场输不起的 “生存考试”
天邦食品的三度延期，犹如一面镜子，清晰地折射出上市猪企在周期底部所面临的深层困境。它们既要应对行业 “量增价跌” 这一共性难题，又要化解自身高负债、管理动荡的个性危机，可谓是腹背受敌。
对于投资者而言，接下来有两大关键信号值得密切关注。其一，2026 年 1 月天邦食品能否按时披露完整的重整方案。这一方案将是检验公司预重整成果的关键指标，它不仅关系到债务重组的具体路径，还决定着投资人的权益分配，直接影响着市场对公司未来发展的信心。其二，2025 年年报中的负债率能否成功降至 65% 以下。这一数据将直观反映公司的财务健康状况，若负债率持续居高不下，公司的资金链断裂风险将进一步加大，生存前景也将愈发黯淡。
这场预重整 “马拉松” 的终点，或将成为决定这家曾经的 “浙江猪王” 命运的关键节点。是在重重困境中涅槃重生，再次崛起于生猪养殖行业，续写辉煌篇章；还是在周期的浪潮中逐渐沉沦，消失在市场的视野中，一切都充满了不确定性。但无论结果如何，天邦食品的这场经历，都将成为生猪养殖行业发展历程中的一个重要案例，为其他企业提供宝贵的经验和教训。
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