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一、当日走势：受现货拖累呈现弱势震荡，贴水幅度持续扩大
（一）主力合约缩量收跌，空头主导格局延续
9 月 17 日，生猪期货主力 2511 合约开盘价为 13880 元 / 吨，全天于 13800 - 13950 元区间窄幅震荡，最终收跌 0.29%，报收 13840 元 / 吨。成交量为 83 万手，环比减少 12%；持仓量减少 1.1 万手至 58.7 万手。相较于 8 月高点 15200 元，本月累计跌幅达 9%，较现货（外三元 13.23 元 / 公斤）贴水 610 元 / 吨，贴水幅度较上周扩大 15%，充分反映出市场对远期供应过剩的忧虑加剧。
（二）现货市场全面下行，南北价差收窄至 15%全国外三元生猪均价为 13.23 元 / 公斤，较昨日下跌 0.71%，创下 6 月以来的新低。其中，华北地区领跌，河北、山西价格跌破 13 元 / 公斤；华南销区表现稍具韧性，广东价格为 14.31 元 / 公斤，但环比仍下降 1.11%。内三元、土杂猪均价分别为 12.83 元 / 公斤、12.46 元 / 公斤，跌幅均超过 0.9%，表明不同品种生猪价格同步承受下行压力，散户与规模场出栏节奏均显著加快。
二、四大核心驱动因素解析：供应洪峰遭遇需求钝化
（一）供应端：产能去化不及预期，出栏压力集中释放
从供应端分析，当前生猪市场面临产能去化不及预期的困境，进而导致出栏压力集中释放，对价格形成明显压制。根据农业农村部数据，8 月能繁母猪存栏量为 4036 万头，虽环比下降 0.1%，但仍高于正常保有量。需注意的是，4100 万头是绿色区间上限，这意味着能繁母猪存栏量依旧处于高位，后续生猪供应基础较为庞大。再看生猪存栏数据，8 月生猪存栏量为 4.3 亿头，同比增长 2.8%，如此庞大的存栏量为市场带来沉重的供应预期。而 9 - 11 月待出栏生猪量预计达 2.17 亿头，更是创下三年同期新高，无疑给本就承压的市场增添更大压力。
在这样的市场环境下，规模场为在激烈的市场竞争中抢占份额，纷纷采取 “以量补价” 策略。如牧原、温氏等行业巨头，其周度出栏量环比增长 15%，大量生猪集中涌入市场，进一步加剧供应过剩局面，致使市场上生猪供应远超需求，市场信心也因此受到极大压制，养殖户对未来猪价走势忧心忡忡。
不仅如此，冻品库存高企也在加剧市场抛压。目前全国冻猪肉库存达到 32 万吨，同比增长 10%。在山东、河南等地，屠宰厂冻品周转天数高达 22 天，远超正常的 15 天。部分企业为腾挪库容，不得不将临期冻品以低于现货 15% 的价格甩卖，这一行为引发市场跟风降价，进一步压低市场报价，使得生猪价格在供应端的双重压力下持续走低。
（二）需求端：旺季效应边际递减，替代消费分流明显
需求端同样形势严峻，传统旺季效应正在边际递减，同时替代消费的分流十分显著。在中秋、国庆双节前的备货周期里，这本应是猪肉消费的黄金时期，然而实际情况却不尽人意。餐饮企业采购量环比仅增长 5%，与往年 15% 的增幅相比差距显著，表明餐饮行业对猪肉的需求增长乏力。家庭消费方面，虽受到生猪均价 13.23 元 / 公斤（同比下跌 16%）的刺激，销量有 3% 的微增，但这种增长主要由单价敏感型消费主导。从消费结构来看，高端部位如里脊肉的销量下降了 8%，而低价的排骨、五花肉占比则提升至 70%，消费者更加倾向于选择价格实惠的猪肉部位，这也反映出消费者在当前经济环境下对价格的高度敏感性。
与此同时，替代品价格的优势对猪肉消费形成明显压制。鸡蛋价格为 3.6 元 / 斤，鸡肉价格 8 元 / 公斤，均处于年内低位，价格优势突出。相关数据显示，猪肉与鸡蛋的价格相关系数高达 0.85，这意味着它们的价格走势具有较强的关联性。在家庭膳食结构中，猪肉消费占比降至 45%，与去年同期相比下降了 8 个百分点，这表明消费者在日常饮食中，越来越多地选择鸡蛋、鸡肉等替代品来替代猪肉，猪肉在家庭餐桌的 “霸主” 地位受到挑战。
（三）成本端：饲料涨价与养殖亏损双重挤压
成本端也给生猪市场带来较大压力，饲料价格上涨与养殖亏损形成双重挤压之势。玉米价格达到 2800 元 / 吨，同比上涨 12%，豆粕价格 3070 元 / 吨，同样处于高位运行状态。饲料作为生猪养殖的主要成本之一，其价格持续攀升使得养殖成本大幅增加。据测算，当前生猪养殖完全成本已达 16 元 / 公斤，而市场生猪价格却远低于成本线，这导致规模场每出栏 1 头生猪就要亏损 200 - 300 元，中小散户的亏损情况更为严重，每出栏一头亏损超 400 元。
在这种亏损局面下，养殖端的资金链愈发紧张。为减少损失，养殖户不得不加速淘汰低产母猪。8 月能繁母猪存栏环比下降 0.1%，这已是连续第三个月回落，这一数据虽看似不起眼，但却预示着未来生猪供应的变化趋势。按照生猪的生长周期推算，这或将导致 2026 年二季度后供应出现拐点，生猪市场的供需关系有望得到一定程度的调整。不过，在供应拐点真正到来之前，养殖端仍需承受巨大的亏损压力。
（四）政策面：收储预期与进口调控形成对冲
在政策面上，收储预期与进口调控措施在市场中形成对冲态势。一方面，国家发改委明确表示，若猪价持续低于成本线，将启动年内第三次中央储备冻猪肉收储。收储政策在一定程度上能够稳定市场信心，给养殖户带来一定希望。从历史数据来看，单次收储可拉动猪价短期反弹 1% - 3%，这对于低迷的猪价来说，无疑是一剂强心针。然而，收储政策的影响也较为有限，难以从根本上改变中期供需格局，更多地是在短期内调节市场情绪和供需平衡。
另一方面，进口政策出现边际收紧，欧盟进口猪肉被临时加征 15.6% - 62.4% 保证金，这一举措使得 9 月到岸量预计减少 10%，从理论上来说，这有助于减少市场上的猪肉供应量，从而对猪价形成支撑。但现实情况是，前期积压的低价冻品（到岸价 12 元 / 公斤）仍在集中通关，这些低价冻品大量涌入市场，短期内补充了市场供应，使得进口调控政策的效果大打折扣，难以在短期内改变进口对市场的补充效应，猪价依然面临较大的下行压力。
三、多空博弈焦点：短期压力与长期拐点的价值分歧
（一）空头逻辑：供应过剩周期未止，情绪面主导下跌
当前生猪市场的空头逻辑主要源于供应过剩周期仍在延续，且情绪面在其中主导着价格的下跌。
从存栏去化角度来看，目前情况并不乐观。当下淘猪日龄达到 495 天，而正常水平应为 450 天，这一数据直观反映出养殖户存在强烈的惜售情绪。这种惜售情绪使得产能去化速度极为缓慢，严重滞后于市场预期。一德期货通过专业测算得出，若 10 月存栏量环比降幅小于 1%，那么期货价格极有可能下探至 13500 元 / 吨的 2023 年低点。这无疑在本就沉重的供应压力上又增添了一块巨石，让市场对未来的价格走势充满担忧。
在资金层面，跟风做空现象加剧了市场的跌势。9 月 15 日持仓量相较于 8 月峰值下降了 24%，而散户投资者在其中占比超过 60%。在 “旺季不旺” 这样的一致预期笼罩下，市场信心受到极大打击。一旦价格出现技术性破位，止损抛盘便会汹涌而出。在某一交易日，增仓空单超过 3 万手，如此大规模的空单涌入，极大地放大了市场的波动，让市场陷入恐慌之中，进一步推动了价格的下行。
（二）多头逻辑：产能拐点渐近，估值修复空间显现与空头观点
相对，多头则认为产能拐点正在逐渐临近，市场存在估值修复的空间。
从能繁母猪的存栏数据来看，出现了令人期待的变化。7 - 8 月能繁母猪存栏累计下降了 0.5%，这一数据变化意义深远。按照生猪的生长周期推算，这将对应 2026 年 4 月生猪出栏量出现约 4% 的减幅。中信建投期货敏锐指出，这是 2024 年以来首次出现趋势性去化，这一趋势的出现，预示着中长期供应收缩的预期正在不断增强，未来市场的供需关系有望得到改善。
在政策与消费方面，多头也找到了有力支撑。国务院出台的 “扩大服务消费” 政策，看似与猪肉市场没有直接关联，但实际上却间接利好猪肉需求。再加上 11 月元旦备货周期即将启动，这无疑为市场注入了一剂强心针。一旦现货价能够站稳 13 元 / 公斤，那么期货贴水修复行情就有望启动，目标直指 14500 元 / 吨，对应的现货价格为 14 元 / 公斤。这让多头坚信市场在政策与消费的双轮驱动下，必将迎来价格的回升。
四、后市展望：短期震荡筑底，中期关注两大关键验证点
（一）短期（9 月底前）：供需博弈下的箱体震荡
展望短期，9 月底之前，生猪期货主力 2511 合约大概率会在 13500 - 14000 元 / 吨这一区间内呈现箱体震荡态势。在供应端，当前产能去化不及预期，出栏压力巨大，9 - 11 月待出栏生猪量预计达 2.17 亿头，创下三年同期新高。若周度出栏量超过 6000 万头，那么市场上的生猪供应将严重过剩，在供大于求的局面下，价格极有可能下探至 13500 元 / 吨。
而从需求端来看，虽然中秋、国庆双节临近，本应是猪肉消费的旺季，但实际需求增长却十分有限。餐饮企业采购量环比仅增长 5%，家庭消费虽然受价格刺激销量有 3% 的微增，但也主要集中在低价部位。不过，若冻肉收储政策能够落地实施，将会在一定程度上减少市场上的猪肉供应量，起到稳定市场价格的作用。再加上学校补库需求的增加，这两个因素叠加起来，或许能推动猪价反弹至 14200 元 / 吨。
基于以上分析，在操作上，建议投资者采取短线高抛低吸策略。当价格逢 13600 元 / 吨以下时，可以轻仓尝试做多，因为此时价格相对较低，有一定的上涨空间。同时，为控制风险，需要设置止损位在 13400 元 / 吨，一旦价格跌破这个点位，就说明市场走势与预期不符，应及时止损离场，避免进一步的损失。
（二）中长期（10 月后）：产能去化强度决定趋势方向
从中长期来看，10 月之后，生猪市场的趋势方向将主要取决于产能去化的强度，这里存在三种不同的情景。
首先是乐观情景，这种情景发生的概率约为 30%。若 10 月能繁母猪存栏量下降 1% 以上，这将意味着未来生猪的供应量会大幅减少。再加上进口缩量，国外猪肉进入国内市场的数量减少，国内市场的猪肉供需关系将得到极大的改善。在这种情况下，合约价格有望上攻 15000 元 / 吨，对应的生猪现货价格为 14.5 元 / 公斤。当生猪价格达到这个水平时，养殖端将恢复微利，这对于养殖行业来说是一个积极的信号，能够缓解养殖企业的亏损压力，促进养殖行业的健康发展。
其次是中性情景，这是发生概率最高的情景，约为 50%。如果产能去化节奏平缓，能繁母猪存栏量维持在 4.2 亿头以上，这表明市场上的生猪供应仍然较为充足。在这种情况下，11 月合约价格可能会随着需求淡季的到来而回落至 13000 - 13500 元 / 吨。行业亏损也将进一步扩大，预计每头生猪的亏损将达到 500 元。这对于养殖企业来说将是一个巨大的挑战，可能会导致一些中小养殖企业面临生存困境，甚至退出市场。
最后，需要特别关注风险提示。我们要密切关注 9 月 25 日农业部发布的存栏数据以及 10 月 15 日中秋后的出栏节奏。若散户因为对市场价格失去信心而集中抛售，导致日度出栏量增加 20%，这将使得市场上的生猪供应量在短期内急剧增加，远远超过市场的消化能力，从而可能引发阶段性暴跌。一旦出现这种情况，市场价格将大幅下跌，不仅会给养殖户带来巨大的经济损失，也会对整个生猪产业链造成严重的冲击。所以，养殖户和投资者都需要时刻关注市场动态，及时调整自己的生产和投资策略，以应对可能出现的风险。
五、产业与投资建议：差异化策略应对周期磨底
（一）养殖户：以量换价，加速产能优化
对于养殖户而言，在当前的市场环境下，应采取以量换价策略，加速产能优化。具体来说，体重 120 公斤以上的生猪应逢高出栏，这样做的好处是能够及时将生猪转化为资金，减少压栏损耗。压栏不仅会增加养殖成本，还可能因为市场价格的波动而面临更大的损失。据统计，压栏一天，每头生猪的成本大约会增加 3 - 5 元，长期压栏无疑会加重养殖户的经济负担。
同时，淘汰 450 日龄以上的老母猪也是当务之急。老母猪的繁殖性能下降，产仔数量和质量都难以保证，继续养殖会降低养殖效益。将能繁母猪更新率提升至 25%，这一举措能够为 2026 年周期反转储备优质产能。新的能繁母猪具有更强的繁殖能力和更好的生产性能，能够在未来市场行情好转时，为养殖户带来更多的收益。
（二）期货投资者：左侧布局拐点，严控仓位风险期货投资者
在这样的市场中，需要把握好投资节奏，采取左侧布局拐点策略，同时严格控制仓位风险。
在短期波段操作中，一定要设好止损，避免受到情绪驱动而盲目交易。市场情绪往往会导致投资者做出不理性的决策，从而造成不必要的损失。以 8 月中旬为例，部分投资者因过度乐观追涨，结果在价格回调时损失惨重，最大回撤达到了 15%。这充分说明了设置止损的重要性，它能够帮助投资者在市场走势与预期不符时，及时止损离场，保护本金安全。
对于长线投资者来说，可以在 13500 元以下分批建仓。这一价格区间相对较低，具有一定的投资价值。以能繁母猪存栏周度变化为主要退出信号，这是因为能繁母猪存栏量的变化直接关系到未来生猪的供应量，进而影响价格走势。目标持仓周期设定为 3 - 6 个月，在这段时间内，市场可能会发生变化，投资者可以根据市场情况适时调整投资策略，以获取较为稳定的收益。
（三）产业链关注：屠宰企业的双向套利机会
屠宰企业在当前市场中存在着双向套利的机会。一方面，利用期现贴水扩大的契机，收购低价生猪进行交割套保。当期货价格与现货价格之间的贴水幅度扩大时，意味着可以以较低的价格在现货市场收购生猪，然后通过期货市场进行交割，从而锁定利润。例如，在 9 月上旬，期现贴水扩大至 800 元 / 吨，部分屠宰企业抓住机会大量收购生猪，通过交割实现了每吨 300 - 400 元的利润。
另一方面，屠宰企业应布局分割品深加工，如预制菜、低温火腿等领域。随着消费市场的变化，消费者对于方便、快捷、多样化的食品需求日益增加。预制菜、低温火腿等产品具有较高的附加值，能够提升企业的盈利能力，对冲鲜肉亏损。像双汇发展，通过大力发展预制菜业务，其预制菜板块收入在 2024 年增长了 35%，有效缓解了鲜肉业务的压力，为企业带来了新的利润增长点。
结语：在 “旺季不旺” 中寻找周期确定性
9 月 17 日的生猪期货走势，是短期供应洪峰与中长期产能拐点的激烈碰撞。对于投资者而言，当前市场正处于 “悲观预期兑现” 与 “积极信号孕育” 的混沌期，需跳出短期价格波动，聚焦能繁母猪存栏、政策收储力度等核心指标。随着产能去化的实质性推进，生猪期货有望在四季度迎来 “利空出尽” 的估值修复，但在供应过剩格局未改前，仍需保持对短期风险的警惕。周期的魅力在于永远在绝望中孕育希望，而理性分析与耐心等待，终将成为穿越牛熊的关键。
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